Wednesday, June 18, 2014

Ecuador Paga la Tasa de Interés Más Alta entre los "Bonos Basura" Comparables

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Ecuador ha logrado que los mercados internacionales de bonos de deuda soberana adquieran $2,000 millones en papeles, según comunicado del Ministerio de Finanzas, con un cupón o tipo de interés anual del 7.95% a 10 años plazo. El comunicado señala también que la transacción atrajo una demanda de más de $5,000 millones, mientras el Ministro de la cartera "señaló que esta colocación realizada en el mercado de capitales internacionales demuestra el nivel de confianza que genera el manejo económico del Ecuador entre los inversionistas." Este post compara la tasa de interés con la que se realizó la emisión de deuda ecuatoriana con la tasa de interés que pagan países en situaciones similares de riesgo, de acuerdo a la calificadora Standard and Poor's (S&P).

Según S&P, Ecuador cuenta con una calificación de riesgo 'B', con un panorama 'Positivo'. Esta calificación significa que el país es 'más vulnerable a condiciones adversas de negocios, financieras, y económicas pero actualmente tiene la capacidad de alcanzar compromisos financieros.' Bonos con esta calificación se conocen coloquialmente como 'bonos basura'.

El cuadro a continuación lista los países que tienen la misma calificación de riesgo que Ecuador, según S&P:


País
Calificación de Riesgo
Panorama
 Benin
B
Estable
 Bosnia and Herzegovina
B
Negativo
 Burkina Faso
B
Estable
 Cambodia
B
Estable
 Cameroon
B
Estable
 Cyprus
B
Positivo
 Ecuador
B
Positivo
 Fiji
B
Estable
 Ghana
B
Estable
 Lebanon
B
Estable
 Rwanda
B
Estable
 Venezuela
B
Negativo

A continuación presento la tasa de interés que han pagado algunos de los países de la lista arriba presentada. Debe ser comprensible que no muchos de estos países han realizado emisiones recientes de bonos de deuda soberana, no sólo por su calificación alta de riesgo, sino porque, en general, son países bastante poco convencionales en el análisis económico:
  • Chipre realizó una emisión de bonos por 100 millones a 6 años en abril de 2014 pagando un cupón de 6.5%. Actualmente sus bonos a 10 años se transan con un cupón de aproximadamante el 5%, y se estima que una nueva emisión por €500 a 10 años tenga un cupón de 5%.
  • Ghana realizó una emisión de bonos por $1,000 millones a 10 años en julio de 2013, logrando una demanda de solo $750 millones, pagando un cupón de 7.875%.
  • Ruanda realizó una emisión de bonos por $400 millones a 10 años en abril de 2013, logrando una demanda de $3,500 millones, pagando un cupón de 6.625%.
  • Venezuela, a través de PDVSA, realizó una emisión por $5,000 millones a 10 años en mayo de 2014 pagando un cupón de 6%.
No hay registros para los otros países en la lista del cuadro presentado arriba.

Como se puede observar, dentro de los países con el mismo nivel de riesgo, Ecuador está pagando la tasa de interés más alta en su deuda. Quizá el mercado de capitales internacionales demuestra un nivel de confianza mayor en el manejo económico de Chipre, Ghana, Ruanda, y Venezuela que en el de Ecuador. Además que no hay financiamiento más caro que el que no se tiene.

*Para ver las tasas de interés que Colombia y Perú (quienes son sustancialmente menos riesgosos que Ecuador de acuerdo a S&P) pagan en sus bonos a 10 años, pueden leer mi anterior post denominado "Situación de las Cuentas Fiscales Ecuatorianas: Análisis y Perspectivas Futuras"

3 comments :

  1. Manuel interesante comparación pero no representa nada nuevo, pues la tasa de interés es similar (ligeramente superior) al endeudamiento que se adquiere con China o el que adquiere el IESS.

    Si se compara esta tasa de interés (7,85%) con la de la última emisión que realizo Ecuador antes del default de 2009, las condiciones de endeudamiento han mejorado pues en 2005 se emitieron los bonos global 2015 con un cupón de 9.375%.

    Y si se compara la actual emisión con los bonos global 2012 que tenían una tasa de interés del 12% y los global 2030 cuya tasa era del 10% es nuevamente evidente que las condiciones de crédito han mejorado para Ecuador en los últimos años.

    Lo que es claro es que si no se hubiese declarado el default y la posterior recompra de los bonos global 2030, el costo de la deuda para Ecuador entre 2009 y 2013 hubiese sido similar al que se tenía en 2006, cuando los bonos de deuda soberana representaban una gran porción del endeudamiento externo del país y se pagaba una tasa de interés de dos dígitos por estos papeles.

    Importante también señalar que se oferto 2,000 millones y existió una demanda de 5,000 por lo tanto es claro que si existe confianza por parte del mercado internacional y que posteriores emisiones podrían darse con una tasa de interés inferior si el país hace ciertos esfuerzos y disminuye el déficit fiscal, para lo cual hay un margen de maniobra amplio si por ejemplo se cortan subsidios a los combustibles.

    Que el costo promedio del endeudamiento para Ecuador hoy este cerca del 6% (lo expones en tu anterior post) no es algo que deba de preocuparnos pues al tener economía dolarizada y al endeudarnos en dólares la inflación 3,5% y el crecimiento de alrededor del 4% generan ingresos que están por encima de la deuda y permiten que esta se pague sin muchos problemas prácticamente que con el aumento del PIB nominal.

    Lo que sí es medianamente preocupante es que el déficit se haya incrementado a ya el 5% del PIB, sin embargo como mencione anteriormente se tiene un amplio margen de maniobra al poder recortar los subsidios a combustibles que este año superarán el 4% del PIB.

    Es decir se podría decir que los déficits fiscales del actual gobierno son producto de la irresponsable política de precios de hidrocarburos, los cuales han permanecido prácticamente inalterados desde 2007, lo que ha provocado que los subsidios a combustibles sean cada año más cuantiosos ya que el precio del petróleo ha aumentado, la producción nacional de derivados ha disminuido y la demanda por estos productos ha aumentado.

    En conclusión el problema del gobierno de Correa y por ende del país es que el costo político de elevar los precios de los combustibles es enorme, algo incomprensible ya que el costo en términos de inflación no es tan grande y el costo en término de disminución del ingreso disponible sobre la población recae principalmente sobre los quintiles de ingresos más altos que son quienes consumen en mayor proporción los combustibles fósiles.

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    1. Hola JP,

      La tasa de interés es alrededor de un punto porcentual superior a las ultimas adquisiciones de deuda con China. De igual forma ocurre con la deuda del IESS. Y en todo caso, el que sea alta para todos los prestamistas de ninguna manera es un consuelo.

      El post ilustra en el contexto internacional ACTUAL las condiciones financieras que enfrenta Ecuador. Lo más lamentable es que esté en el mismo saco que una serie de países bastante problemáticos.

      No se puede comparar la tasa de interés de la reciente emisión de bonos con la tasa de los bonos global. La tasa de interés internacional ahora es prácticamente cero en los T-bills a tres meses, mientras que en 2005 esta tasa era superior al 3%. Si te das cuenta, el spread es mucho mayor esta vez.

      En el anio 2000 los T-bills promediaban 5% (para los global 2012), por lo que de igual manera el spread esta vez es superior. Lo que es relevante en este momento es el valor del cupon al que se están negociando estos bonos. Sobretodo porque el gobierno ha seguido pagando los intereses de esta deuda.

      Ante tasas de interes tan bajas, y el prospecto que asi continuen por un buen tiempo, el 'search for yield' hace que se realicen inversiones en activos relativamente riesgosos. De eso precisamente se trata el post. Aquí muestro que, dentro del grupo de riesgo en el que se encuentra Ecuador, a nuestro país se le ha cargado la tasa de interés más alta. Que no nos vengan a decir que es por confianza en el manejo macroeconómico, porque la evidencia con respecto a lo que se carga a otros países dice lo contrario. Y lo sabemos por la evidencia mostrada en este blog y en el tuyo también.

      Más importante que el análisis del costo promedio es el análisis del costo marginal. En economía las decisiones se toman en el margen. Lo importante es conocer el costo del dolar adicional de deuda, y compararlo con el beneficio de ese dolar adicional en inversión de capital, por ejemplo. Obviamente, si el beneficio es mayor que el costo, vale la pena endeudarse. De otra manera, no. Es allí donde el asunto se torna complicado para Ecuador. A estas alturas del gobierno, la inversión ya no rinde lo mismo que al inicio de su gestión. Eso es así por simple teoría económica, y por sentido común, por supuesto. 8% de interés anual es bastante alto.

      La inflación internacional es la relevante para estos casos. Ella no ha superado el 2% en los últimos anios, y no se prevé que aumente más allá de eso. Con una deuda que está pagándose al 7-8% internacionalmente (con China, Goldman Sachs, o los soberanos), necesitas crecer al 5-6% anual para que la nueva deuda sea sostenible.

      El que el costo promedio se haya incrementado a niveles en el rango de la larga noche neoliberal hace ver que: 1. O en ese entonces la deuda no era tan cara como nos quieren hacer parecer, o 2. La deuda actual es carísima, ya que se parece a lo que se pagaba durante la larga noche.

      El asunto, JP, es que las necesidades de liquidez son apremiantes, y el gobierno está dispuesto a empeniar hasta los calzoncillos para conseguir dinero, no importa el costo del mismo. Como lo digo en el post, no hay financiamiento más caro que el que no se tiene.

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    2. Manuel yo coincido en gran parte de lo que dices, es cierto que el spread es mucho mayor hoy, ese es un punto valido, pero a lo que yo voy es que la situación hoy, no es peor a lo que se tenia al inicio del gobierno, pues este gobierno heredo una deuda externa que pagaba intereses de dos dígitos y cuyo vencimiento mayormente era 2030.

      Evidentemente Ecuador podría estar mejor si después del default de 2009, hubiésemos recortado el gasto fiscal, recortando subsidios a los combustibles que incluso son regresivos y no tienen técnicamente ninguna razón de ser.

      Yo calculo que a menos de que se hagan correctivos en dos años el país estará igual de endeudado, en términos relativos a su PIB, a lo que estuvo en 2006 y todo por simple miedo a tomar decisiones que no son populares, por lo tanto se habrá desaprovechado una coyuntura única que el país en el futuro tal vez ya no la vuelva a tener, pues en mi opinión este gobierno ha podido capitalizar una popularidad que debía ser empleada en realizar ciertos cambios estructurales que no se están dando.

      Que en el 2016 o 2017 estemos igual de endeudados que lo que estuvimos en 2006 o 2007 es en mi opinión un resultado mediocre pero no desastroso. El resultado es malo pues los vecinos si lograran disminuir sus deudas y por ende estarán mejor preparados ante shocks externos de lo que estaremos nosotros.

      La esperanza del gobierno me parece va por el lado de que en 2016 y 2017, debería de existir un cambio estructural de la economía dado a las inversiones que se están haciendo en el tema de la hidroelectricidad y refinación de hidrocarburos, por lo tanto se contara con unos ingresos que aliviaran la difícil situación fiscal de 2014 y 2015.

      A lo que yo voy finalmente es que si no cambiamos la mala y demagoga política de precios en hidrocarburos la situación fiscal a largo plazo siempre sera deficitaria y reaparecerá en algunos años.

      Si pensáramos como un país en lugar de clanes políticos, lo que se debería es hacer un pacto político en el cual tanto el oficialismo como la oposición coincidan en que para que Ecuador sea viable fiscalmente en el largo plazo debe de existir un desmonte a los subsidios a hidrocarburos y dejar que los precios de estos productos los establezcan los mercados internacionales, pues así no nos guste el precio de estos bienes es parte de una reestricción externa que no podemos controlar.

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